EMR Mai 2025
Liebe Leserinnen, und Leser,
UMFELD
Bevor man die wirtschaftlichen Auswirkungen der aussergewöhnlichen Ereignisse der ersten 100 Tage der Trump-Administration betrachtet, ist es sinnvoll, die politischen Hintergründe zu analysieren. Präsident Trump hat es nicht eilig, weil er glaubt, dass er in seiner ersten Amtszeit (2016-2019) erheblich behindert wurde, und weil er annimmt, dass die Republikanische Partei bei den Zwischenwahlen in weniger als zwei Jahren wahrscheinlich ihre Mehrheit im Repräsentantenhaus verlieren wird. Der traditionelle Fahrplan oder eine Einigung bei Zöllen erfordert viele Monate, manchmal Jahre, gefolgt von Treffen der jeweiligen Handelsvertreter und von einem Kompromiss, der möglicherweise nicht alle Parteien zufriedenstellt. In Anbetracht des begrenzten Zeitrahmens hat sich Präsident Trump dafür entschieden, Strafzölle zu verkünden und sie sofort anzuwenden. Damit erregt er die Aufmerksamkeit aller Beteiligten und kann die Zölle bei einem zufriedenstellenden Abschluss der Handelsgespräche wieder zurücknehmen. Das interessanteste Konzept war seine Idee der reziproken Zölle, wonach er behauptet, dass er die amerikanischen Zölle ebenfalls auf null senken wird, wenn das exportierende Land seine Zölle auf US-Waren auf null reduziert.
Es gibt keine Garantie dafür, dass diese Zollstrategie funktionieren wird. Die meisten Länder scheinen zu Zollgesprächen bereit zu sein. Das Paradoxe daran ist, dass Präsident Trump durch eine erhebliche Umwälzung auf den Aktien- und Schuldenmärkten – sowohl im Inland als auch in Übersee – viel schneller zu einem wirklich freien globalen Markt gelangen könnte, als irgendjemand hätte erwarten können. Das ist der Plan. In der Zwischenzeit können wir davon ausgehen, dass die Volatilität in einem Ausmass anhält, wie wir es seit einer Generation nicht mehr erlebt haben.
Anfang Mai 2025 machte Präsident Trump erneut einen Rückzieher von seiner früheren Entscheidung, mehrere Länder zu besteuern, und kündigte eine 90-tägige Aussetzung seiner Entscheidung an, allgemeine Zölle einzuführen, die Waren und Dienstleistungen aus mehr als 150 Ländern hätten betreffen sollen. Allerdings liess er die zuvor eingeführten Zölle von 25 Prozent auf Stahl und Aluminium aus Europa unverändert und senkte die Zölle auf Waren und Dienstleistungen, die aus Europa exportiert werden, auf 10 Prozent. Gleichzeitig erhöhte er die Zölle auf Waren aus China auf 145 %, allerdings mit Ausnahme von Smartphones und Computern. Diese Zölle wurden jüngst allerdings schon wieder auf 30 % gesenkt und eine Art Waffenruhe von 90 Tagen beschlossen. China reduzierte ihre Zölle dabei von angekündigten 115 % auf 10 %.
Die Ankündigung der oben genannten, widersprüchlich angewandten Massnahmen hatte und hat weiterhin grosse Auswirkungen auf die Aktienmärkte, einschliesslich der USA selbst, wie die Grafik zu den Aktienindizes zeigt. Die jüngsten Interventionen des US-Präsidenten hatten eine deterministische Wirkung und dürften die totale Faktorproduktivität (TFP) weiter senken. Wir betonen diesen Aspekt, da er derzeit nicht offen diskutiert wird, obwohl in den Wirtschaftswissenschaften mehrere Faktoren als Förderer der Produktivität, definiert als Output pro Stunde, identifiziert werden können.
Im heutigen Kontext stellen wir fest, dass die Arbeitsproduktivität im Laufe der Zeit nicht steigt, weil den Arbeitnehmern nicht mehr und/oder nicht genügend Kapital zur Verfügung steht, und auch nicht aufgrund eines mangelnden und/oder teuren Angebots an importierten Waren und Dienstleistungen, sondern vielmehr aufgrund einseitiger politischer Entscheidungen. In öffentlichen Äusserungen finden wir keine eindeutige Erklärung für die negativen Auswirkungen der politischen Entscheidungen von Präsident Trump auf die Binnenkonjunktur der USA. Daher sollten wir betonen, und im Hinterkopf behalten, dass die Politik sowohl von inländischen als auch von ausländischen Faktoren bestimmt wird und das Wirtschaftswachstum über einen spezifischen Mangel an „induziertem teurem“ Kapital beeinflusst. Darüber hinaus wächst die Produktivität der USA im Laufe der Zeit nicht nur aufgrund fehlender und teurer Importe, sondern auch aufgrund höherer „hausgemachter“ Steuern.
Ein weiterer Aspekt, der eher schwer einzuschätzen ist, betrifft die Auswirkungen negativer Folgen auf die Produktivität infolge der von Trump beschlossenen Besteuerung bestimmter Importgüter. In diesem Zusammenhang finden wir keine Einschätzung der negativen Auswirkungen auf die Binnenkonjunktur und insbesondere auf die Produktivität. Diese Entwicklungen lassen für die kommenden Quartale keine spektakuläre wirtschaftliche Erholung erwarten.
Was sagen uns die täglichen Schlussstände ausgewählter Aktienindizes, die in der folgenden Grafik dargestellt sind, über die Bewertung der aktuellen politischen und wirtschaftlichen Aussichten durch die Märkte? Haben Sie Vorschläge?
Die Grafik beginnt einen Tag vor den Präsidentschaftswahlen in den USA, die am 5. November 2024 stattgefunden haben. Bei genauer Betrachtung der jeweiligen Auf- und Abwärtsbewegungen der dargestellten Indizes, ausgedrückt in den jeweiligen Währungen und indexiert auf 1 im Oktober 2024, lässt sich Folgendes ableiten:
a) Insgesamt verlaufen die Auf- und Abwärtsbewegungen ähnlich, mit unterschiedlichen kurzfristigen Unterscheidungen.
b) Der DAX-Index gilt als „Gesamt-Outperformer“.
c) Der NIKKEI-Index hat sich insgesamt am schlechtesten entwickelt, gefolgt von der NASDAQ und dem SX5P-Index. Die Unterschiede verdeutlichen den unterschiedlichen sektoralen Inhalt der einzelnen Indizes!
d) Der einzige Index, der seit Beginn des Beobachtungszeitraums nicht an Boden verloren hat, ist der DAX-Index. De facto ist er der einzige Index, der in der Zeit nach den Trump’schen Steuerankündigungen nicht an Boden verloren hat.
Die unterschiedlichen Wachstumsraten zwischen den untersuchten Indizes sind erstaunlich und gleichzeitig recht problematisch. Weisen diese Unterschiede auf eine wichtige und eigentümliche Funktionsweise der einzelnen nationalen Indizes hin?
AUSBLICK
An dieser Stelle stellt sich die Frage, wie auf die immer wieder zu erwartenden Massnahmen und Entscheidungen der instabilen sozioökonomischen Aktivitäten von Präsident Trump zu reagieren ist. Wäre es nicht wesentlich erfolgsversprechender, die Reaktionen der verschiedenen Märkte gemäss den politischen und sozialen Einflüssen der totalen Faktorproduktivität (TFP) zu analysieren. Diese fordern uns im aktuellen Kontext auf, uns auf innovative Investitionen zu konzentrieren. Während in den USA der Schwerpunkt auf der Steuerung des Aussenhandels liegt, sollten wir in Europa und insbesondere in der Schweiz den Schwerpunkt auf den Einsatz von IKT (Informations- und Kommunikationstechnologie) legen, die durch die Vertiefung des Kapitals wesentlich mehr zur Arbeitsproduktivität beitragen. Wir halten die Fokussierung auf „Steuern“ für eine wenig erfolgversprechende politische Haltung, denn sie fördert die Produktivität durch Kapitalvertiefung nicht. Die Informationen, die wir aus einschlägigen US-Kommentaren entnehmen, besagen, dass die ausländischen Investitionen in den USA zunehmen, während es eher schwierig ist, Arbeitgeber zu finden. Die mittelfristigen Aussichten scheinen die Steuerpolitik der US-Regierung nicht zu unterstützen.
In Anbetracht dieser Situation neigen wir zu einem Anlageansatz, der unsere Investitionen in US-Aktien zugunsten von Aktien aus dem Inland und selektiv aus Europa und Asien unterbewertet.
In Bezug auf die Währungen verfolgen wir einen Ansatz mit einem Überengagement im Schweizer Franken und einem etwas geringeren Engagement in EUR und Pfund Sterling. Ausserdem gehen wir davon aus, dass die Volatilität in Abhängigkeit von der unberechenbaren Politik des Weissen Hauses weiterhin sehr hoch sein wird.
Vorschläge sind willkommen.
